尾注

导言

(1) “存信股”是其销售不需要在证券交易委员会（SEC）注册的股，其购买者要提供一封信函，以表明购买的目的是投资。

(2) 这些数据来自穆迪的AAA级债券和工业股。

第1章

(1) 参见：Benjamin Graham, David L. Dodd, Sidney Cottle, and Charles Tatham, McGraw-Hill, 4th. ed., 1962。1934年《证券分析》这一版在1996年被（McGraw-Hill）重印过。

(2) 这里的引述来自张伯林（Lawrence Chamberlain）在1931年出版的《投资和投机》（Investment and Speculation）一书。

(3) 来自联邦储备委员会的一项调查。

(4) 1965年版第8页。

(5) 在此，我们假定一般投资者的最高税率等级为：股息40%，资本利得20%。

第2章

(1) 这些话写在尼克松总统1971年8月的“冻结”工资和物价这一政策之前——在这一政策之后他实施了“第二阶段”的控制。这些重要的变化似乎证实了上面所表达的观点。

(2) 标准普尔425种工业股指数的回报率大约为资产价值的11.5%——导致这一结果的部分原因在于，该指数中包含了IBM这家盈利能力很强的大公司（IBM不在道琼斯30种工业平均指数之中）。

(3) 美国电话电报公司1971年公布的价格表显示，1970年住宅电话的费率要稍低于1960年。

(4) 1970年10月《华尔街日报》的报道。

第3章

(1) 标准普尔和道琼斯都有单独的公用事业企业平均指数和运输企业（主要是铁路）平均指数。从1965年开始，纽约股票交易所编制了一种反映所有上市股份变化情况的指数。

(2) 数据来自芝加哥大学证券价格研究中心的研究；这项研究的经费来自一个基金会（Charles E. Merrill Foundation）。

(3) 这部分内容首先是在1971年年初完成的——当时的道琼斯工业平均指数为940点。一项细致的研究，对华尔街普遍持有的相反观点进行了具体的说明——研究得出的结果是，1975年道琼斯工业平均指数估价的中位数是1520点。这一价值水平，相当于1971年中期时的1200点。1972年3月，道琼斯工业平均指数再次位于940点（此前曾经降到798点）。这再次证明了格雷厄姆观点的正确。他所提到的这项“细致的研究”过于乐观（将结果提前了10年）：直到1985年12月13日，道琼斯工业平均指数才收于1520点以上。

第4章

(1) 产业收入债券（Industrial Revenue Bonds）这种相对较新的金融工具，能够提供较高的免税收益和足够的安全性。它们对积极投资者尤其具有吸引力。

第5章

(1) 参见：Practical Formulas for Successful Investing, Wilfred Funk, Inc., 1953。

(2) 在投资决策方面，目前一般采用的数学方法是，以平均价格波动或价格的“波动性”来定义“风险”。比如，可以参见：An Introduction to Risk and Return, by Richard a. Brealey, The M.I.T. Press, 1969。我们发现，对稳健的投资决策而言，这样使用“风险”一词是更加有害的，而不是更加有利的——因为它过于强调了市场的波动。

(3) 1971年，道琼斯工业平均指数中的所有30家企业都满足这一标准。

第6章

(1) 1970年，密尔沃基铁路公司报告有大量的赤字。公司暂停向收益债券支付利息，息票率为5%的债券的价格跌到了面值的10%。

(2) 比如：Cities Service公司第一次发行的价格为6美元的优先股，由于没有支付股息，其售价在1937年和1943年分别降低到15和27美元（1943年的累计股息达到每股60美元）。1947年，该股票每股可兑换成196.50美元的信用债券（息票率3%），而且其售价高达186美元。

(3) 国民经济研究局的一项细致统计研究表明，实际情况就是如此。格雷厄姆在此指的是下列一本书：W. Braddock Hickman, Corporate Bond Quality and Investor Experience (Princeton University Press, 1958)。在这本书的启发下，Drexel Burnham Lambert公司的迈克尔·米尔肯向信用不太可靠的公司提供了大量的高收益债券融资，从而引发了20世纪80年代末期的杠杆收购和敌意收购浪潮。

(4) 从标准普尔《股票指南》中选取的41种具有代表性的样本股表明，下跌在90%以上（与最高价相比）的有5种，下跌在50%以上的有30种，而这41种股票整体下跌了大约三分之二。毫无疑问，未被列入《股票指南》的许多股票总体上的下降幅度会更大一些。

第7章

(1) 比如，参见：Lucile Tomlinson, Practical Formulas for Successful Investing; and Sidney Cottle and W. T. Whitman, Investing Timing: The Formula Approach。两本书均在1953年出版。

(2) 为了避免混淆，业绩记录一般的公司，不能仅仅因为预计其未来的业绩将要优于平均水平而被称为成长型公司，或者是将其股票称为“成长股”。格雷厄姆在此指出了一种微妙但是却很重要的区别：如果成长股所定义的公司，是将在未来兴旺起来的公司，那么，这根本就不能成为一个定义，而只是一厢情愿的想法。这好比在赛期结束之前，称某一支参赛队为“冠军”一样。这种一厢情愿的想法如今仍然存在——共同基金中的“成长型”资产组合，把它们持有的对象称为“优于一般增长潜力”或“利润增长有很好的前景”的公司。成长型公司较好的定义是，至少连续5年内，公司每股净利润的年均增长率达到15%或更高。（过去满足这一定义的公司，并不能保证将来也能满足这一定义。）

(3) 参见表7-1。

(4) 华尔街有两条古老的谚语，对这种出售股票的行为给予了忠告：一是“树高不过天”，二是“牛市能赚钱，熊市能赚钱，但猪市从来也赚不到钱。”

(5) 有两项研究。第一项是我们的一个学生施奈德（H.G. Schneider）对1917～1950年所做的研究，其研究结果发表在1951年6月出版的《金融学》杂志（Journal of Finance）上。第二项是由纽约股票交易所的会员公司Drexel Firestone对1933～1969年所做的研究。承蒙他们的许可，这里使用了他们的数据。

(6) 关于1971年的三个特殊例子，请见本书的第332～334页。

第8章

(1) 或许，除了在合理的价格水平下，开始使用美元成本平均方案之外。

(2) 然而，根据道氏理论权威罗斯（Robert M. Ross）提供的信息，最后的两个买入信号（出现在1966年12月和1970年12月），都大大低于以前的售出点位。

(3) 在债券和优先股的信用级别方面，穆迪所给出的三个最好的级别为Aaa、Aa和A；标准普尔所给出的三个最好的级别为AAA、AA和A。还有其他一些级别，其中最差的是D。

(4) 这种想法已经在欧洲的部分国家得到了采纳——比如，意大利国营电力公司就发行了1980年到期的“担保浮动利率贷款票据”。1971年6月，该公司在纽约宣布，今后6个月内，该票据所支付的年利率将为8.125%。
多伦多道明银行（Toronto-Dominion Bank）1971年6月发行的“利率为7%～8%的信用债券”（1991年到期），就采用了这种灵活的做法。到1976年7月为止，债券的利率为7%，此后的利率为8%；但是，债权持有人有权选择在1976年7月收回本金。

第9章

(1) 销售费用一般都是按照销售价的百分比来表示的——销售价中包含了销售费用，从而使得这一百分比看上去比使用净资产价值算出来的要低一些。我们认为，这种销售伎俩有损于这个行业的声望。

(2) 参见：The Money Managers, by G.E. Kaplan and C. Welles, Random House, 1969。

(3) 参见本书第494页对“存信股”的定义。

(4) 1852年首次出版时的书名。这本书对过去的“南海泡沫”、郁金香狂热和其他投机狂潮进行了介绍。1932年，伯纳德·巴鲁克（Bernard M. Baruch，他或许是当代惟一一个能持续获得成功的投机者）对该书进行了重印。评论：这就好比亡羊补牢。查尔斯·麦奇（Charles Mackay）的著作《特别受欢迎的幻觉以及大众的疯狂》于1841年首次出版（Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds, Metro Books, New York, 2002）。书中的内容既不使人感到轻松，也不完全准确，只是广泛地分析了许多人是如何经常相信一些非常愚蠢的事情的——比如，铁能够被转化为黄金，妖魔经常会在星期五的晚上出现，通过股市可以迅速致富，等等。关于更符合实际的描述，请参见：Edward Chancellor, Devil Take the Hindmost, Farrar, Straus & Giroux, New York, 1999。若想较为轻松地阅读这些内容，请参见：Robert Menschel, Markets, Mobs, and Mayhem: A Modern Look at the Madness of Crowds, John Wiley & Sons, New York, 2002。

第10章

(1) 这些考试是由注册金融分析师协会（它是金融分析师联合会的其中一个单位）主持的。现在，金融分析师联合会所包含的各个协会，一共拥有50 000多名会员。

(2) 为了减少这种风险，纽约股票交易所曾经采纳过一些非常严厉的估价规则［名为“价值削减法”（haircuts）］，但显然并没有起到多大的作用。

(3) 现在，新的证券发行只能通过符合证券交易委员会相关规则的招股说明书来进行。招股说明书这份文件，必须披露与所发行的证券以及证券发行人相关的所有信息；同时，它使得审慎投资者能够完全准确地了解所发行证券的特点。但是，所要求的大量数据，通常会使得招股说明书过于冗长而令人生畏。通常人们认为，只有少数购买新售证券的个人投资者，才会去认真地阅读招股说明书。因此，个人投资者的投资行为仍然不是取决于自己的判断，而是主要取决于向他们推销这些证券的机构所做出的判断，或者是取决于推销员或账户管理者的建议。

第11章

(1) 我们的《证券分析》（Security Analysis by Benjamin Graham, David L. Dodd, Sidney Cottle, and Charles Tatham, McGraw-Hill, 4th ed., 1962）这本教材，尽管保留了1934年最初出版时的名称，但书中却包含了大量金融分析内容。

(2) 与Charles McGolrick合著，Harper & Row出版社1964年出版；Harper-Business出版社1998年再版。

(3) 这些数据来自于所罗门兄弟（Salomon Bros.）这家纽约的大型债券发行公司。

(4) 至少，大多数证券分析师和投资者都不能这样做。一些非常优秀的分析师，可能会在这项工作上不断地取得成功——他们事先知道哪些公司值得深入研究，而且有设施和能力去从事这项研究。关于这种方法的详细内容，请参见：Philip Fisher, Common Stocks and Uncommon Profits, Harper & Row, 1960。

(5) 我们在本书第225页所给出的公式，反映了市盈率与预期增长率之间的关系。

(6) 克莱斯勒股票有着优异表现的部分原因，无疑在于1963年这一年内所进行的两次2比1的股票分割——对于一家大公司而言，这是一种史无前例的现象。20世纪80年代初，在李·艾柯卡（Lee Lacocca）的领导下，克莱斯勒取得了三连冠，从濒临破产转变成了美国业绩最佳的股份公司。然而，要想看清那些使大公司起死回生的经理们的真面目，似乎并不容易。1996年，当阿尔·邓拉普（Al Dunlap）在对斯科特纸业公司（Scott Paper Co.）进行重组（并使其股价在18个月内上涨225%）之后，接管阳光公司（Sunbeam Corp.）时，华尔街几乎尊称他为能够起死回生的人。后来的事实证明，邓拉普是一个骗子——他利用不恰当的会计方法和伪造的财务报表，误导了阳光公司的投资者［其中包括受人尊敬的货币经理迈克尔·普赖斯（Michael Price）和迈克尔·斯坦哈特（Michael Steinhardt ）——这两人曾雇用过他］。关于对邓拉普职业的敏锐剖析，请参见：John A. Byrne, Chainsaw, HarperCollins, New York, 1999。

(7) 请注意，我们并不是说，这个公式给出了成长股的“实际价值”；而只是说，它大致给出了现在正流行的复杂计算方法所得出的结果。

第12章

(1) 在处理权证的稀释方面，我们所建议的方法将在下面进行讨论。我们更愿意把权证的市场价值，看成是整个普通股当期市场价格的一部分。

第13章

(1) 1972年3月，Emery公司的股价为其1971年利润的64倍。

第14章

(1) 由于多年来众多股票分割的影响，1972年年初，道琼斯工业平均数中，股票的实际平均价格只有每股53美元。

(2) 1960年，29家工业企业中，有两家企业没有达到流动资产相当于流动负债的两倍这一标准，而且只有两家企业的净流动资产没有超过其负债。到了1970年12月，这两类企业的数量都从2家增加到了12家。

(3) 但是，需要指出的是，从1970年12月到1972年年初，它们总的市场表现要亚于道琼斯工业平均数。这再一次证明了这样一个事实：没有哪一种系统或方法，能够保证获得最好的市场结果。我们所要求的标准，只能“保证”证券组合购买者得到他应该得到的价值。

(4) 结果，我们不得不把大多数的燃气管道股排除在外，因为这些企业的债券发行规模太大。这种做法的合理性在于，购货合约的基础结构能够“确保”债券的偿付；然而，这里所考虑的东西太复杂，因此不适合防御型投资者的需要。

第15章

(1) 参见：Mutual Funds and Other Institutional Investors: A New Perspective, I. Friend, M. Blume, and J. Crockett, McGraw-Hill, 1970。需要指出的是，在我们所研究的基金中，有许多在1966～1970年的结果，要稍优于标准普尔500股综合指数，并且大大优于道琼斯工业平均数。

(2) 个人说明：多年以前，在这家公司的股票还没有表现出焰火般的绚丽时，作者是该公司的“财务副总裁”，每年的薪水只有区区3 000美元。当时，这家公司真的是在从事焰火生产业务。1929年年初，格雷厄姆成为Unexcelled制造公司（美国最大的焰火生产商）的财务副总监。后来，这家公司变成了一家综合性的化学品公司，从而不再以独立的形式而存在了。

(3) 《股票指南》中，没有给出高于99倍的市盈率。这种市盈率中的大多数，都是一些奇怪的数学结果——因为利润几乎接近于0。

第16章

(1) 1971年11月，福特汽车金融公司同时发行的两种债券，能够很好地说明这一点。一种是收益率为7.5%的20年期不可转换债券。另一种是求偿权低于第一种的25年期债券，其收益率只有4.5%，但是可以按当时每股68.5美元的价格转换为福特汽车公司的股票。为了获得转换权，债券购买者放弃了40%的收入，并接受了次级债权人的地位。

(2) 请注意，1971年年底，斯图贝克威士顿公司（Studebaker-Worthington）的普通股售价降低到了38美元，而5美元的优先股的售价接近于77美元。因此，这一年的差价从2点扩大到了20点，这再一次证明，这种转换是有利的，同时也证明，股市倾向于忽略算术。（顺便要指出的是，1970年12月，优先股超出普通股的一小部分差价，已经被普通股更高的股息所弥补了。）

第17章

(1) 比如，可以参见下文：“Six Flags at Half Mast,”by Dr. A. J. Briloff, in Barron's, January 11, 1971。

第18章

(1) 读者可能还记得前面第358页中的内容：AAA公司试图进入这一业务领域，但很快就失败了。在此，格雷厄姆是在表达一种深刻的和看似矛盾的观点：公司赚的钱越多，就越有可能面对新的竞争，因为，公司的高回报向人们清楚地表明，钱赚得很容易。反过来，新的竞争将导致价格的下降和利润的减少。过度狂热的互联网股票购买者，忽视了这一重要的观点——他们认为，早期的获胜者能够永远保持住自己的优势。

第19章

(1) 分析和研究表明，一般情况下，1美元的股息支付，比1美元的未分配利润，对股价的正面影响更大一些——前者的影响是后者的4倍。1950年之前的一些年份中，公用事业股的情况很好地说明了这一点。股息支付率较低的股票，其市盈率也较低；而且这些股票之所以被证明特别具有吸引力，是因为它们后来的股息增加了。自1950年以来，公用事业这一行业的股息支付率大体上是一致的。

第20章

(1) 对这种观点的支持，请参见：Paul Hallingby, Jr.,“Speculative Opportunities in Stock-Purchase Warrants,”Analysts' Journal, third quarter 1947。

后记

(1) 说实话，这笔交易几乎泡汤了，因为合伙人要求确保购买价能得到100%的资产价值的担保。大约5万美元的会计项目，在后来带来了3亿美元的市场回报。一次偶然的幸运让他们获得了一心想要得到的东西。

附录

(1) 1958年5月，格雷厄姆在全美金融分析师联合会召开的年会上的发言。