第10章
投资者与投资顾问

证券投资是一种独特的业务，因为它几乎总是在某种程度上依赖于他人的建议。大部分投资者都是业余的，自然他们就会认为，在证券选择上，可以通过专业指导来获利。然而，就投资咨询这一概念而言，它存在着许多内在的特性。

如果人们投资的理由是想赚钱，那么在谋求咨询时，他们是想让别人告诉自己如何去赚钱。这种想法含有一些天真的成分。在自己业务的各个方面，商人都会寻求专业建议，但他们并不指望有人告诉他们如何去获利。如何赚钱属于他们自己的职责范围。当那些非商业人士想依赖他人来获取投资收益时，他们是在期待一种一般商业活动中并不存在的结果。

如果我们认为，证券投资所获得的是正常的或程式的收入结果，那么，投资顾问的角色就更容易得到确定。他将利用自己通过训练所获得的高超技能和经验来防止客户出现失误，并确保他们获得应有的投资收入。只有当投资者要求获得高于平均水平的投资回报，或者是要求其投资顾问帮助自己做得比别人更好时，才会带来如下问题：所要求的或所承诺的是否过头了？

投资建议可以从多种渠道获得。它们包括：（1）拥有证券方面知识的亲属或朋友；（2）当地的（商业）银行家；（3）经纪公司或投资银行；（4）金融服务机构或金融期刊；（5）投资顾问。[1]这一系列繁杂的来源表明，在投资者的心目中，目前还没有一个逻辑化的或系统化的方法。

上面所提到的正常或程式结果的标准，涉及某些常识性的考虑。我们的基本理论是这样的：如果投资者在运用资金方面主要依赖于他人的建议，那么，他必须将自己与投资顾问严格限制于程式、保守甚至有些枯燥的投资方式，或者是必须对指导其投资渠道的人非常熟悉和信任。可是，如果投资者与投资顾问之间属于通常的业务或职业关系，那么投资者接纳非程式建议的条件是：他本人的知识和经历得到了增长，因此有能力对他人的建议做出独立的判断。这样，他就从防御型的或非积极的投资者，转变成了积极型的投资者。

投资顾问与银行的信托服务

真正的专业投资顾问（收取较高年费的著名投资咨询公司），在其承诺和建议方面都是相当保守的。大多数情况下，它们会把客户的资金投入到程式的利息和股息支付证券中去，而且，它们主要依赖于正常的投资经历来获取总体回报。一般情况下，人们并不知道，投资顾问在大公司的证券和政府债券（包括州和市政债券）以外的投资，是否曾经超过了总投资的10%。同时，投资顾问也并不极力去获取整体市场波动的好处。

主要的投资顾问公司并不声称自己比别人英明，它们引以为豪的地方在于细心、稳健和称职。它们的主要目标是，在较长时间内保留住主要的价值，并获得较为稳健的收入增长率。除此之外的其他任何成就（它们的确也在尽力达到更好的目标），都被其视为额外的服务。或许，它们对客户的主要作用在于防止客户出现惨痛的失误，它们提供的是防御型投资者有权从服务于公众的咨询师那儿获取的东西。

我们所介绍的关于著名投资咨询公司的情况，一般也适用于大银行的信托和咨询业务。[2]

金融服务公司

所谓的金融服务公司，是指向客户发放统一的宣传册（有时是以电报形式）的机构。所宣传的内容包括：企业业务状况及前景，证券市场的行为及前景，以及与个体发行相关的信息及建议。这些机构通常设有“咨询部”，回答与客户个人相关的问题。金融服务机构的平均成本要大大低于投资顾问向客户个人收取的费用。有些机构（较著名的包括Babson's和标准普尔）分别单独设有金融服务和投资咨询两种层次的业务。（其他一些机构，比如Scudder, Stevens & Clark公司，有时会单独经营投资咨询和一项甚至多项投资基金业务。）

从总体上看，金融服务机构直接面向的是与投资咨询公司不同的公众群体。后者的客户群一般不愿意花费心思去做出决策。金融服务公司是向那些掌管自己的财务事项或向他人提供建议的人提供信息和指导，其中许多金融服务公司完全（或几乎完全）是通过各种“技术”方法对市场运行做出预测。对于那些工作方式与本书所定义的“投资者”无关的人，在此不再加以考虑。

另一方面，一些最著名的投资服务公司（比如穆迪投资服务公司和标准普尔公司）相当于一些统计机构：它们汇编的大量统计数据，为所有重要的证券分析提供了基础。这种服务面向各种客户群，从最保守的投资者到最大胆的投机者。因此，它们的观点和建议很难坚守一个明确的或根本性的理念。

穆迪以及其他一些历史悠久的金融服务公司，显然要向种类繁多的投资者提供一些有价值的信息。提供哪些有价值的信息呢？一般情况下，它们面对的是市场上普通的投资者和投机者感兴趣的问题，而且它们在这些问题上的看法往往具有某种权威性，或者至少比那些未获得帮助的客户的看法更为可靠。

多年以来，金融服务公司一直在进行股市的预测，但没有任何人将这种活动当真。与该领域的其他人一样，它们的预测有时是正确的，有时是错误的。它们会尽可能地表达两方面的观点，以避免自己被证明是完全错误的。（能熟练地使用模棱两可技巧——无论未来结果怎样，这种技巧都能成功地加以应对。）在我们看来（或许是一种偏见），它们从事的这部分工作，除了揭露证券市场上的人性之外，并没有什么实际意义。对普通股感兴趣的人，几乎都想从别人那里获得对市场走势的看法。既然已经有了需求，必然会产生供给。

当然，它们对企业经营状况的理解和预测更具有权威性和启发性。在大量的经济信息中，有一部分重要信息一直在证券的买方和卖方之中传播，在大多数情况下，这有助于公平合理的股票价格和债券价格的形成。毫无疑问，金融服务公司所公布的材料，丰富了可获得的信息储备，强化了客户的投资判断。

我们很难对其单个证券投资建议加以评判。每一项服务都必须分别判断，而且只有经过多年细致和全面的研究之后，才能得出合理的结论。通过自身的经历，我们发现普遍存在着某一种态度，我们认为，这种态度会对原本可以更有用的咨询工作造成损害。这就是它们普遍持有的观点：如果认为企业近期的业务活动处于有利条件，就应该购买该企业的股票；如果认为不利，就应该出售该企业的股票，无论当期的股票价格如何。这种肤浅的原则，经常会妨碍专业人士提供有意义的分析业务，即根据当期价格和所反映的未来长期盈利能力，来判断某种股票是否被高估或被低估了。

聪明的投资者不会完全依赖金融服务公司提供的建议来从事买卖交易。一旦确立了这种观点，那么金融服务公司的作用就是提供信息和建议。

经纪公司的建议

对于持有证券的公众而言，最多的信息和建议或许是来自于股票经纪商。经纪商是纽约股票交易所和其他交易所的会员，它们通过执行买卖指令来获取统一的佣金。实际上，所有与公众打交道的经纪公司都设有一个“统计”或分析部门，以接受咨询和提供建议。大量的分析报告（其中有一些非常详细和昂贵）会免费提供给公司的客户，其更吸引人的称呼是委托人。

“客户”和“委托人”这两个称呼中哪一个更为恰当，这似乎是一个无关紧要的问题，但却有着很大的利害关系。企业有自己的客户；专业从业人员或机构有自己的委托人。在所有的商业活动中，华尔街的经纪业或许具有最高的道德标准，然而，人们感觉该行业仍然行进在指向这一标准和真正的专业水准的途中。[3]

以往，华尔街的兴旺主要来自于投机，而股市投机者整体上几乎都要亏钱。因此，从逻辑上看，经纪公司不可能完全以专业为基础来开展经营。否则，它们的努力将导致业务的下降，而不是增加。

一些经纪公司在这方面的最大努力（预计这种努力还会增加）是，尽量不引诱或鼓励人们去投机。此类公司将自己的业务范围局限于：执行指令，提供财务信息和财务分析，评论各种证券投资的优缺点等。因此，至少从理论上讲，它们已经不再对投机客户的损益状况负有全部责任了。[4]

可是，大多数证券公司仍然坚持传统的观念：它们的业务就是获取佣金，取得业务成功的办法就是提供客户所需要的服务。由于最盈利的客户需要投机性的建议和意见，因此一般情况下，公司的思维和业务活动都紧密追随日常市场的交易。所以，证券公司极力想帮助客户赚钱，而根据数学定律，客户在这一领域最终几乎必然是要赔钱的。[5]我们这么说的意思是，从长远看，大多数经纪公司客户的投机性业务都是不可能赚钱的。但是，如果他们的业务类似于真正的投资，那么其投资回报可能会超出投机性亏损。

投资者可以通过证券公司的两类雇员来获取建议与信息。现在这两类人的正式称呼为“客户经纪人”（或“账户管理者”）和金融分析师。

客户经纪人也被称做“注册代表”。以前，他们的地位更低一些，被人们称做“为客户服务的人”。如今大多数情况下，他们都是品德优良、掌握了大量证券知识并严格按照原则办事的人。然而，由于其业务是为了获取佣金，因此他们几乎无法避免投机性思维。所以，不想受到投机性思维影响的证券购买者，在与自己的经纪人打交道时，一般都要做到细心和态度明确；必须清楚地（以言语和行动）告诉对方，自己对任何类似于股市“秘密消息”的事情都不感兴趣。一旦客户经纪人完全明白手中的客户是一个真正的投资者，那么他将会尊重客户的意见并与其合作。

金融分析师以前主要被称为证券分析师。这一职位与作者本人密切相关——本人从事这一职位长达50多年，并且培养了无数的从业者。在这一阶段，我们只涉及经纪公司所雇用的金融分析师。证券分析师的作用从其称呼中就可以清楚地反映出来。他要仔细研究各种证券，细致地比较同一领域所发行的各种证券，并且要针对所有各种股票和债券的安全性、吸引力或内在价值发表专家观点。

让外人感到奇怪的是，对证券分析师没有什么正式的要求。但与此相反，客户经纪人必须通过考试，满足所要求的品行检查，并完全获得纽约股票交易所的认可和注册登记。实际上，几乎所有年轻的分析师都在商学院经历过各种培训，而年长的分析师在长期的经历中所学到的知识也不少。绝大多数情况下，雇用分析师的经纪公司可以确保其分析师达到要求和具备相应的能力。[6]

经纪公司的客户可以直接与证券分析师打交道，或者通过客户经纪人与其间接联系。无论哪种情况，委托人都可以从分析师那里获得大量的信息和建议。在此，我们要表达一个强有力的结论：证券分析师对投资者的价值，主要取决于投资者自身的态度。如果投资者向分析师提出正确的问题，他就有可能得到正确的（至少是具有一定价值的）答案。我们确信，经纪公司雇用的分析师，会受到“他们还应该是市场分析师”这种情绪的极大影响。当有人问他们，某种股票是否“稳妥”时，这一问题的含义经常是：“这种股票在随后的几个月内有没有可能上涨？”结果，许多分析师在进行分析时都要被迫关注于股票价格——这种态度并不利于健全的思维或得出有价值的结论。[7]

本书的下一节将涉及证券分析的一些概念，以及可能取得的成果。对于真正的投资者（他想稳固地得到其投资的全部价值，而且价值的增加可能并不太多）而言，在证券公司工作的大多数分析师都有很重要的作用。就客户经纪人而言，首先需要做的是，让分析师清楚地理解投资者的态度和目标。一旦分析师确信自己是在与一个具有价值意识而不是价格意识的人打交道时，他的建议很有可能被证明真正具有总体上的好处。

面向金融分析师的CFA证书

1963年年底，在赋予金融分析师职业地位和责任方面，迈出了重要的一步。特许金融分析师（CFA）的正式称谓，可以授予当时一些老资历的从业者——他们要通过规定的考试，并且满足其他一些合格标准。(1)考试科目包括证券分析和资产组合管理。显然，这样做的目的，是为了采用与注册会计师（CPA）这一历史悠久的称谓相类似的做法。这种新的认可和控制方法，有助于提高金融分析师的水准，并最终使其工作以真正的职业为基础。[8]

与经纪公司的交易

当撰写这个修订版时，最令人不安的是，纽约股票交易所的相当一部分公司陷入了金融困境（简单地讲，就是破产或濒临破产），其中至少包括两家大公司。[9]这是半个多世纪以来首次发生的情况，而且其原因表现在多方面。几十年以来，纽约股票交易所对其会员的业务和财务状况进行了越来越严格的控制，其中包括最低资本要求，突击性审计等等。此外，证券交易委员会对交易所及其会员的控制长达37年之久。最后，股票经纪行业本身一直是在有利条件下开展经营，即：交易额激增，固定的最低佣金费率（大体上消除了竞争性收费），以及会员公司数量有限。

经纪公司（1969年）金融危机的首要原因是交易量本身的增加。有人认为，这会加大其设施的压力，增加其管理费用，并且在财务结算方面导致许多麻烦。需要指出的是，这是有史以来第一次出现重要公司由于无法处理过多业务而破产的现象。1970年，随着经纪公司倒闭的增多，人们把“交易量下降”的主要责任推给了经纪公司。这是一个令人奇怪的抱怨，因为人们还记得，1970年纽约股票交易所的交易总量为29.37亿股，这是有史以来的最大交易量，而且是1965年之前任何一年的两倍多。在截至1964年的15年牛市期间，每年的平均交易量“只有”7.12亿股（相当于1970年的四分之一），但是，证券经纪行业却经历了有史以来最大的繁荣。如果如其所现，是会员公司总体管理费用和其他费用的增加，使得它们无法承担一年中部分业务的小幅下降，那么，这并不能很好地解释其业务上的判断力和财务上的稳健。

关于金融危机的第三种解释最终凸显出来了，而且我们认为这在三种解释中是最有说服力和最重要的。某些经纪公司的大部分资本，是由单个合伙人以普通股的形式持有的。其中的一些股份似乎具有很大的投机性，并且其价值存在泡沫。1969年市场下跌时，此类证券的行市急剧下降，这样，公司的很大一部分资本就随之而消失了。(2)实际上，合伙人是为赚取双倍利润在以资本进行投机，而这些资本原本是为了防止经纪行业通常的金融危机给客户造成损失。这种行为是不可原谅的，在此我们不做更多的评论。

在制定财务政策以及处理相关的细节时，投资者都必须利用自己的智慧，其中包括选择一位信誉卓著的经纪人来执行自己的指令。目前，我们只是告诫读者只与纽约股票交易所的会员打交道，除非他有充足的理由使用非会员公司。尽管不愿意，但是我们还是要在这方面提出一些其他建议。我们认为，没有保证金账户的人（在我们看来，这些都是非职业投资者），应该通过其银行进行证券的交割。向经纪人下达购买指令时，你可以指示他们将你购买的证券交付给你的付款银行；反过来，出售证券时你可以指示你的开户银行，在收到款项后将证券交付给经纪人。这种服务将会涉及一点额外的费用，但是从安全和放心的角度看，这种花费是值得的。在投资者确信所有与证券公司相关的问题被解决之前，这项建议是不应该被忽视的，而且必须遵守。[10]

投资银行

“投资银行”这一术语指的是，主要从事新的股票和债券的设计、承销和分销的公司。（承销指的是向发行公司或其他发行人保证，证券将完全被销售出去。）有几家经纪公司在从事一定数量的承销业务。一般情况下，这种业务仅限于参与投资银行牵头组成的承销集团。另外一种趋势是，经纪公司帮助发行小额证券进行融资业务，尤其是正当牛市时，发行少量普通股的业务。

投资银行业务或许是华尔街这一领域最受尊敬的一种业务，因为正是在这一方面，金融才发挥了为企业扩张提供新资本的重要作用。实际上，尽管经常出现过度投机，但保持股市活跃的理论依据就在于如下事实：有组织的证券交易所有利于新发行的债券和股票的销售。如果投资者或投机者不能看到一个供新发行证券进行交易的现成市场，他们是不会购买这些证券的。

投资银行家与投资者的关系，基本上等同于证券推销员与潜在购买者之间的关系。在过去的许多年里，绝大多数（按美元值衡量）新发行的证券，都是由银行和保险公司这样的金融机构来购买的。在这一行业，证券推销员一直在与精明并经验丰富的购买者打交道。因此，投资银行向客户所提出的任何建议，都必须面对细心和挑剔的目光。所以，这些交易几乎总是以商业化的条件来完成的。

可是，就个体证券购买者和投资银行之间的关系而言（包括股票经纪人充当承销者时），就会出现不同的情况。在此，购买者经常缺乏经验且不够精明。他很容易受到证券推销员的影响，尤其是在普通股方面，因为许多情况下，他潜意识的购买欲望主要是迅速获利。所有这些造成的结果是，公众投资者的保护并不在于其自身的判别能力，而在于发行公司的良心和道德。(3)

承销公司如果能将顾问和推销员这两种不同的角色很好地结合在一起的话，那么，这将是对其品德和能力的最好证明。然而，证券购买者不能轻易相信销售者的判断。1959年，在谈到这一点时，我们曾说过：“这种错误态度造成的不利结果，经常会在承销业务领域表现出来，并且在投机严重时期，对新的普通股发行造成明显的影响。”随后，这一告诫很快就被证明是非常必要的。正如已经讲过的，在1960～1961年和1968～1969年这两个时期，有数量空前的低质股按荒唐的高价卖给了公众，而且在许多情况下，盲目投机和一定程度的操纵行为又把价格推得更高。几家重要的华尔街公司，在一定程度上参与了这些不太光彩的行为。这就说明，人们所熟悉的贪婪、愚昧和不负责任等行为，并没有从金融舞台上消失。

聪明的投资者要关注投资银行，尤其是那些信誉卓越的投资银行提供的意见和建议。但是，他一定要对这些建议做出恰当独立的判断——自己进行判断（如果能力许可），或通过某种其他类别的投资顾问来进行判断。[11]

其他投资顾问

一个良好的旧习惯（尤其是对于小城镇上的人而言），就是向本地银行咨询相关投资。商业银行家不一定是证券价值方面最好的专家，但他却是一个有经验并稳重的人。他对于缺乏技巧的投资者尤其有用，因为这些投资者经常会偏离单纯和乏味的防御性投资策略，所以他们需要有一个谨慎的人来使其思维稳定。更加警觉和更为激进的投资者是在寻求证券选择方面的建议，因此，他们通常会发现商业银行家的观点不是特别适合于自己的目标。[12]

我们不太赞成向亲属或朋友寻求投资建议的普遍做法。咨询者总是认为，他有充足的理由假设被咨询的人具有更好的知识或经验。我们自己的观察表明，选择一个满意的普通顾问，与自己独立地选择恰当的证券几乎一样困难。人们会随意给出许多不良的建议。

小结

准备花一笔费用来管理自己资金的投资者，需要在一些著名的和受欢迎的投资咨询公司中做出明智的选择。与此同时，他们还可以向大型信托公司的投资部门，或者是纽约股票交易所的少数大证券公司，寻求以收费为基础的咨询服务。所期望的结果并不是非常显著的，但这些结果会相当于一般的信息灵通和谨慎的投资者所得到的结果。

大多数证券购买者并没有通过支付特定的费用来获取投资建议。因此，按道理讲，大多数情况下，他们不能够也不应该预期获得优于平均水平的结果。他们应该对所有的人保持警觉，无论是客户经纪人，还是证券推销员（他们将承诺有惊人的收益或盈利）。这一点既适用于证券的选择，也适用于对捉摸不定的（或许是虚幻的）市场交易技巧的指导。

根据我们的定义，防御型投资者通常没有能力对其顾问提出的证券投资建议做出独立的判断。但是，他们可以明确地（甚至是不断重复地）说出自己想购买哪几种证券。如果他们遵从我们提出的方法，他们将只会购买高等级的债券和著名公司的普通股——最好是购买那些从经验和分析来看，个体价格水平并不太高的证券。任何著名证券公司的证券分析师，都能够列举出一系列价格恰当的普通股，并且能够向投资者证明，从以往的经历来看，现在的价格水平是否相当稳妥。

积极的投资者通常都会与自己的顾问展开积极的合作。他将要求顾问详细地解释其建议，而且他将坚持表达自己对这些建议的判断。这意味着，投资者将根据自己在该领域知识和经验的积累，调整自己的预期和证券业务的特点。只有在非常罕见的情况下（此时，投资顾问的品德和能力被证明是完全可靠的），投资者才能够在投资决策没有得到理解和认可时，根据他人的建议来采取行动。

总是有一些不道德的股票推销员和不可靠的股票经纪人，而且，事实上，我们建议读者尽可能地只与纽约股票交易所的会员进行交易。然而，尽管不愿意，但我们还是不得不提出另外一个谨慎的建议：证券的交割要通过投资银行这一中介来完成。几年之后，华尔街证券经纪公司的惨状将会完全消失。但是，在1971年年底，我们仍然建议：“最好注意安全，免得到时后悔。”

[1]如今，投资建议的来源与格雷厄姆写作本书时一样的“繁杂”。2002年年底，应证券行业协会（华尔街的一个交易群体）的要求进行的投资调查表明，17%的投资者极力依赖于配偶或朋友的投资建议；2%依赖于银行家；16%依赖于经纪商；10%依赖于金融期刊；24%依赖于金融规划师。如今与格雷厄姆时代的惟一区别在于，有8%的投资者极力依赖于互联网，有3%的投资者依赖于电视金融节目。（参见：www.sia.com。）

[2]投资咨询公司和信托银行的性质并没有发生改变，但是，如今它们一般不向金融资产额低于100万美元的投资者提供服务。有些情况下，投资者要有500万美元或更多的资产。如今，上千家独立的金融规划公司从事着十分相似的业务——尽管（正如分析师Robert Veres所说的）在投资选择方面，共同基金已经取代蓝筹股；而在安全准则方面，资产分散化已经取代了“优质股”。

[3]总的来讲，作为一位观察者，格雷厄姆对在华尔街看到的东西都抱有最严厉的批评和嘲讽态度。然而，罕见的是，此处的论述显得他的态度似乎不够嘲讽。华尔街可能比某些行业（走私、色情、国会游说和传媒等）具有更高的道德标准，但投资领域也一直充斥着谎言、欺诈和盗窃等无数罪恶的勾当。

[4]20世纪90年代末，成千上万的股民认为，华尔街分析师提供的是中立的、有价值的建议。他们以惨痛的方式，理解了格雷厄姆在这一点上的正确性。

[5]有趣的是，那个时代格雷厄姆针对综合服务经纪商的这种尖锐批评，在20世纪90年代末最终又用到了互联网贴现经纪商的身上。这些经纪公司花费上百万美元的资金做窗口弹跳广告，以刺激其客户更多、更快地进行交易。大多数客户最终都停止了花钱向他人购买服务的做法，能够感到一点安慰的是，这种交易的佣金较便宜。与此同时，更多的传统经纪公司开始强调金融规划和“总体资产管理”，而不是仅仅凭所获佣金的数量来确定经纪人的报酬。

[6]这一点至今仍然如此，尽管华尔街许多最优秀的分析师都拥有特许金融分析师（CFA）的称谓。CFA证书由投资管理和研究协会（以前的金融分析师联合会）颁发。只有经过多年严格的学习，并通过了一系列高难度考试的人，才有资格获得该证书。全球有50 000多名分析师拥有CFA证书。遗憾的是，斯坦利·布洛克教授最近的调查表明，大多数CFA都忽视了格雷厄姆的教诲：在决定市盈率方面，增长潜力比利润、风险和股利政策等更为重要，但有太多的分析师却以近期的股价，而不是以公司的长远前景作为购买股票的基础。请参见：Stanley Block,“A Study of Financial Analysts: Practice and Theory,”Financial Analysts Journal, July/August, 1999, at www.aimrpubs.org。正如格雷厄姆常说的，与金融学领域其他的著作相比，他自己的著作被人们阅读得更多，也遗忘得更多。

[7]如今，普通百姓很难与证券分析师进行直接联系。大多数情况下，只有一些地位很高的机构投资者才能够接近华尔街的权威分析师。或许一些个人投资者有幸与纽约市之外“地区性”经纪公司的分析师进行接触。大多数上市公司网站上的投资关系部，都会提供跟踪其股价的分析师的名单。像www.zacks.com和www.multex.com这样的网站，能够提供分析师的研究报告。但是，聪明的投资者要记住：大多数分析师都不对企业进行分析，相反，他们是在猜测未来的股价。

[8]格雷厄姆是推动CFA计划的中坚力量，在他倡导这一计划将近20年之后，该计划才成为现实。

[9]格雷厄姆所意指的两家公司，大概是杜邦公司和Goodbody & Co. 公司。杜邦（由杜邦化学公司财富的继承人设立）是在1970年，由得克萨斯的企业家H. Ross Perot向其提供5 000多万美元的贷款之后才免于破产的。Goodbody为美国第五大经纪公司。如果不是被美林收购，它就在1970年年底破产了。Hayden, Stone & Co. 公司如果无人收购，也将破产。1970年，至少有7家经纪公司破产。约翰·布鲁克斯（John Brooks）的著作《投机时代》（The Go-Go Years，1999年，纽约John Wiley & Sons出版社出版）生动地讲述了20世纪60年代末，华尔街疯狂扩张的闹剧。

[10]现在，几乎所有的经纪交易都是通过电子手段来进行的，而且证券也无须进行实物“交割”。由于1970年设立了证券投资者保护公司（SIPC），因此，如果经纪公司破产，投资者一般也能够保证收回其账户上的全部投资。SIPC是政府要求设立的一个经纪人集团，所有的会员都同意缴纳部分资产，以弥补任何一家经纪公司破产而给客户带来的损失。由于有了SIPC的保护，使得现在的投资者不必像格雷厄姆所敦促的那样，以银行为中介进行支付和交割。

[11]关注格雷厄姆建议的那些人，将不会受引诱而购买1999年和2000年发行的互联网IPO。

[12]银行家的这种传统作用大多被会计师、律师和金融规划师取代了。